社評/大膽刺激消費與投資

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「步上日本失落十年後塵」應是近期外界討論大陸經濟最夯的話題,以諾貝爾經濟學獎得主克魯曼爲首的一些經濟學者,認爲大陸經濟恐將一蹶不振。野村總研首席經濟學家辜朝明出席上海外灘金融峰會時表示,大陸是否步上日本失落十年後塵,仍有待時間觀察,但從經濟數據來看,中國確實已陷入「資產負債表衰退」,其成因與總體需求下滑(如消費與投資)導致的衰退不同,但本質上就是經濟衰退。

避免步上失落十年

所謂資產負債表衰退,主要是企業或個人因負債過高,加上對未來看法悲觀,選擇先行削減支出以償還債務,而不願增加投資與消費,使得經濟失去增長動能,進而步入衰退。1990年代日本資產泡沫破滅、2007年美國次貸危機所引發的全球經濟大衰退,都屬於資產負債表衰退。

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根據辜朝明說法,大陸因房地產與債務問題,即使面對較低的利率環境,大多數企業及民衆仍寧願還債,而不想借錢投資與消費,符合資產負債表衰退的條件,從儲蓄率近年變化來看,確實如此。根據中國資金流量表統計,2023年第1季居民儲蓄率持續維持在38%歷史高位附近,相比疫情前5年(2014-2019)平均34%,整整高出4個百分點。

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人行近期公佈的城鎮儲戶問卷調查報告,也指出同樣事實。2023年第2季傾向於「更多儲蓄」的居民比重高達58%,足足較疫情前約48%比重,高出近1成;相反地,傾向於「更多投資」的居民比重下滑至17.5%,不僅較上季減少1.3%,較疫情前略高於30%,減少近半。

今年8月大陸企業定期存款再創新高,達54兆人民幣,企業囤積現金順位明顯高於投資。以大陸金融機構發行的定存單爲例,今年第1季發行總額創歷史新高的5.5兆人民幣,其中絕大部分都落入企業口袋。意味大陸居民與企業不是沒錢,而是不願花錢。

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瑞士信貸董事總經理陶冬點出,最近大陸有兩個過去見不到的現象,一是民衆排隊提前還房貸,另一是企業瘋搶大額定存單,形成資產負債表的衰退。這類衰退會受到外界更高的關注,因爲相較於一般總體需求不足的衰退(或稱景氣循環衰退),時間通常會拖得較長,很可能一蹶不振。日本失落十年,就是最好例子。

面對資產負債表衰退,貨幣政策工具(尤其是無差別式的全面降準降息貨幣寬鬆政策),往往因流動性陷阱問題,難以有效發揮作用。也就是說,即使利率或存款準備金率降得再低,釋放出來的大量流動性,也會被民衆或企業儲蓄起來,不易進到實體經濟,成爲經濟活水。在此前提下,民間消費與投資難被刺激,經濟自然也就無法擺脫停滯、甚至衰退局面。

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財政政策要更積極

上述現象確實是現階段大陸經濟的部分縮影,但問題是否真如外界所描述般嚴重,或完全沒有政策工具可以解決,仍有待商榷。大陸歷經40多年改革開放,經濟量體大、底氣十足,不似外界想像的脆弱。大陸已不只一次證明,其獨有的社會主義市場經濟體制與治理能力,讓北京在政策工具運用上,可以更爲迅速、有效率,也更能因應潛在危機的衝擊。

最重要的是,對於資產負債表衰退,北京已意識到嚴重性,也知道解方爲何。下半年一系列挺民企措施,從促進民營經濟發展31條意見、28條具體措施及設立民營經濟發展局等,可一窺端倪。不過,儘管如此,面對企業及民衆選擇縮衣節食、追求債務最小化的行爲,決策絕不能掉以輕心,應在財政政策運用上更大膽、積極。特別是當貨幣政策因流動性陷阱而有所侷限時,財政政策要更積極、政府支出要更擴大。

大陸2022年人均國民所得1萬2608美元,經濟仍有很大成長空間,誠如辜朝明給北京的建議,處於低利率環境下,倘若企業及個人依舊選擇還債,而不願借錢投資與消費,政府就要成爲推進器,直至企業及個人認爲資產負債表已修復,讓企業與人民有安全感,願意投資、消費是政府存在的最大意義。